万科留在旧时光里的一枚“彩蛋”。

作者 | 于婞

编辑丨高岩

来源 | 野马财经

2026年的夏天已经到来，万科A(000002.SZ)也从债务悬崖边退回一步，暂时活下来了。

今年1月，万科三笔共计68亿元的境内债券展期方案相继高票通过：先是11亿元的“21万科02”以92.11%同意率过关，紧接着两笔合计57亿元的中期票据以100%的赞成率获持有人放行。这是万科自2025年11月启动债务处置以来，首次成规模化解短期兑付压力的关键进展。

这背后当然离不开持有万科27.18%股权的大股东深圳市地铁集团有限公司（下称“深铁集团”）的“站台”。

就在5月12日，万科公告披露，公司与深铁集团签署框架协议，后者在2026年度向万科提供不超过25亿元的借款额度，用于偿还公开市场债券本息。截至目前，本次借款额度下已实际发生的借款金额为23.59亿元。

这份公告还提到，每笔借款的初始期限不得超过3年，经深铁集团同意，借款期限可以延长。利率是不低于2.34%且参照LPR减66个基点的市场化定价。

上海易居房地产研究院副院长严跃进分析认为，大股东与开发商万科签署的担保协议，构成了重要的外部信用背书。该贷款协议的达成，不仅体现大股东对万科未来发展的持续支持，也反映出其对万科整体经营方向的肯定。此外，协议项下的贷款利率较低，进一步优化了融资成本。

深铁集团的“财力”不必赘述，截至2025年12月31日，深铁集团经审计总资产为8068.61亿元，净资产为2904.99亿元。

大股东的信用背书始终是万科化债路上最重要的外部支撑，但在担保要求中，公告提到，可接受的担保物范围包括“非上市公司股权、合伙份额”等。

从万科自身角度来看，公司手里确实还握着一些“压箱底资产”。比如最近，一笔被“埋”了近9年的投资，正在重新进入资本市场视野。

截至5月15日，万科报收3.78元/股，总市值451亿元。

图源：罐头图库

01
万科的290亿“隐藏资产”

据多家媒体援引消息人士称，总部位于新加坡的全球物流及新型基础设施巨头普洛斯（GLP），计划最快于今年第二季度向港交所递交上市申请，目标估值约200亿美元（约合人民币1362亿元），IPO募资额不少于10亿美元，已选定花旗、德银、富瑞和摩根士丹利作为承销商。

万科作为普洛斯单一最大股东，持股比例21.4%。

针对上述市场传言，普洛斯国内官方对《21世纪经济报道》表示："对于市场传言，不予置评"，未就IPO相关计划给出进一步说明。

尽管官方态度谨慎，资本市场却已开始对这笔资产的潜在价值展开了重新估算。

按普洛斯200亿美元的目标估值，万科持有的21.4%股权对应价值约42.8亿美元（约合人民币291亿元）。

图源：罐头图库

这组数字的冲击力，要到万科的市值坐标里才能体现出来。截至5月15日，万科总市值451亿元，也就是说，万科手中的普洛斯股权价值已占其自身总市值的64.52%。

如今市值只有451亿元的万科，体内竟藏着一笔近300亿元的未上市资产。严跃进表示，大股东深铁集团担保物范围涵盖非上市公司股份及其他资产，担保范围的扩大表明：企业具备较强的借贷意愿，外部融资渠道保持通畅，相关资产具有较好的变现能力。这充分展现了企业良好的资产底气与信用基础，对万科的经营具有积极的正向作用。

02
一场发生在2017年的“豪赌”

放到现在来看，普洛斯这笔投资几乎是万科近十年来最成功的一次资本运作。但在9年前，这其实是一场极具争议、甚至带着“火药味”的交易。

把时间拉回2017年，那一年，万科刚刚从中国资本市场最惨烈的控制权大战“宝万之争”中脱身。从2015年7月起，宝能集团创始人姚振华率领“宝能系”拿着杠杆资金连续举牌万科，一度挤掉了原大股东华润，成了万科的第一大股东。为了抵御宝能，万科管理层试图引入“白衣骑士”深圳地铁，但这直接触犯了原大股东华润的利益，导致华润与宝能短暂站在了一边。在此期间，安邦保险也大肆买入万科股票，一度让外界以为安邦是宝能的“一致行动人”，好在最后安邦表态支持了管理层。2017年初，华润黯然退出将股份转让给深圳地铁，随后恒大也将股票卖给深圳地铁。深圳地铁成为万科第一大股东，这场持续近两年的“宝万之争”才算真正画上句号。

万科创始人王石与时任万科总裁郁亮被迫卷入这场持续近两年的“宝万之争”。当时万科管理层被围猎、董事会长期动荡、战略推进几乎停滞。直到2017年6月30日，随着深圳地铁入主，万科股东大会选出新一届董事会，王石宣布退休，郁亮正式接任董事会主席。王石在会上说，万科正在进入“稳定的黄金时代”，并称未来万亿可期，“怎么高估都不为过”。

图源：罐头图库

而郁亮在接过“权杖”的仅仅15天后，突然甩出一笔震惊亚洲资本市场的大收购——由万科、厚朴投资、高瓴资本、中银投联合组成的财团参与了普洛斯的全面私有化交易，历时半年多后，最终在2017年7月14日以790亿元收购这家全球物流巨头。

这是当时亚洲历史上最大规模的私募股权并购。在这份精密的股权拼图中，万科以21.4%的持股比例成为普洛斯第一大股东，出资约170亿元人民币。厚朴投资紧随其后占21.3%，高瓴资本与普洛斯管理层各持21.2%，中银投资占15%。

万科入局普洛斯，绝非心血来潮。普洛斯是全球物流地产领域翘楚，2017年时在全球持有或管理的物流地产面积约5500万平方米，对应的资产价值约410亿美元。普洛斯在中国处于绝对领先地位，其当时的市场份额超过第2到第10名的总和。

据《21世纪经济报》报道，万科当年参与这项收购，显然是出于其发展物流地产的考虑。在万科的城市配套服务商转型中，万科提出了生态系统的理念，即“住宅+全周期城市配套服务”，而城市物流地产是其中重要的一环。

对于竞购普洛斯，郁亮曾表示，交易有助于万科在物流地产领域完善布局，有望在全球范围内打造全新的商业发展模式，未来可在地产、物流、商业消费以及资产管理等领域构建全方位服务体系，从而建立起围绕客户和城市的生态系统。

东莞证券也曾在研报中表示，2017年万科董事会顺利换届，表明股权之争告一段落，管理层真正重新回归经营发展的正轨。

只是历史总比剧本复杂。当时的这笔收购因为“宝万之争”的余波几乎被抢了风头，郁亮刚坐上董事会主席，万科最重要的事是“守住摊子”。这笔战略性投资投下之后，万科几乎没有精力真正将普洛斯的物流帝国与自身的开发业务做系统性整合。

再后来，中国房地产行业逐渐进入下半场，2018年郁亮喊出“活下去”的口号，随后，“三道红线”、融资收紧、销售下滑接连到来。万科曾经雄心勃勃的“万亿平台”计划，也被现实按下暂停键，并不得不重新回到“保现金流”的主线。

这些年，市场传闻万科曾公开寻求出售普洛斯股权，但一直没有找到合适买家。而随着普洛斯数据中心、新能源业务的增长，科技属性提升使其摆脱传统地产估值逻辑。值得注意的是，即便普洛斯最终没有立刻上市，这项资产本身也已经具备极高价值。万科捂在兜里的这块资产正变得越来越值钱。

03
万科还有哪些值钱资产？

中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，在债务展期过程中，市场一直质疑万科优质增信资产是否充足，此时深铁集团将非上市公司股权纳入"可接受担保物"清单，等于向债权人喊话：我还有硬货。普洛斯21.4%股权这笔资产，在万科棋局中的角色是"战略预备队"而非"救命现金"。

柏文喜分析认为，即便普洛斯成功上市，短期内，万科未必会立即减持——IPO锁定期、股价波动、大宗交易折价都是约束。但普洛斯上市带来的估值锚定效应至关重要：它让万科的资产负债表上多了一块可审计、可定价、可质押的流动性资产，既能以此向深铁借款增信，也能在极端情况下通过二级市场退出。

图源：罐头图库

事实上，万科自身的资产家底远不止普洛斯一项。

4月29日晚，万科发布公告，拟通过公开挂牌方式转让其持有的环山集团（万科养猪业务的载体）99.41%股权，挂牌底价为32.7亿元。根据公告披露的财务数据，环山集团2025年营业收入为57.56亿元，净利润为4.5亿元，经营活动现金流净额2.75亿元，资产负债率仅48%，属优质资产。

万科旗下还有一家物业服务公司万物云(2602.HK)。万物云经营稳健，2025年财报显示，公司全年实现营业收入372.72亿元，同比增长2.7%；核心净利润21.28亿元，同比微增0.8%，若剔除开发商业务影响，核心净利润则达17.08亿元，同比增长11.1%。万科是万物云的控股股东，万物云每年稳定的分红也为万科贡献了持续的现金流入。

此外，根据万科发布的2025年度报告，公司全年完成了31个项目的宗资产交易，总交易金额为113亿元。同时，年报中明确提及“有序推进冰雪业务退出和交割”。现实中，万科已于2025年8月正式将旗下松花湖度假区等冰雪核心资产转让给中旅国际。

严跃进表示，以传闻上市的普洛斯为代表，万科近年来在“瘦身”降负债方面取得了明显成效。部分业务有所压缩，部分业务继续持有，亦有业务（如长租公寓等）正探索通过资产证券化模式进行盘活。总体来看，资产运作策略得当，有助于企业优化资产负债结构、提升资金周转效率，并为后续的可持续发展奠定基础。

某种意义上，普洛斯就像万科留在旧时代里的一枚“隐藏彩蛋”，当年没人想到，它会在9年后，成为市场重新理解万科的重要线索。你怎么看万科的“隐藏资产”？评论区聊聊吧。